Fusiearbitrage is de handel in aandelen in bedrijven die onderhevig zijn aan overnames of fusies. Arbitrage maakt gebruik van het feit dat overnames doorgaans gepaard gaan met een hoge prijs voor het bedrijf. Zolang er een prijskloof is, is er potentieel voor aanzienlijke beloningen. Maar gokken op fusies kan een riskante onderneming zijn. Over het algemeen is het een hulpmiddel dat exclusief voor professionals is en waarschijnlijk niet iets is wat u thuis wilt proberen. In dit artikel nemen we u mee op een rondleiding door de risicovolle wereld van fusiegerelateerde arbitrage.

Wat is fusiegeschillen?
Arbitrage is het kopen van een actief tegen één prijs voor een onmiddellijke verkoop tegen een hogere prijs. Zo probeert een arbitrageur - een mooie term voor de persoon die de aandelen tegen de laagste prijs koopt - te profiteren van het prijsverschil. Het is vrij zeldzaam om potentiële kansen voor arbitrage te vinden in een efficiënte markt, maar af en toe duiken deze kansen op.

Fusiearbitrage (ook bekend als "merge-arb") vraagt ​​om de handel in aandelen van bedrijven die zich bezighouden met fusies en overnames. Wanneer de voorwaarden van een potentiële fusie openbaar worden, zal een arbitrageur lang duren, of aandelen van de doelonderneming kopen, die in de meeste gevallen onder de verkrijgingsprijs handelen. Tegelijkertijd zal de arbitrageur de verkrijgende vennootschap shorten door aandelen te lenen in de hoop deze later met lagere kosten terug te betalen.

Als alles volgens plan verloopt, zou de aandelenkoers van het doelbedrijf uiteindelijk moeten stijgen om de overeengekomen prijs voor verwerving per aandeel te weerspiegelen, en de prijs van de overnemende partij zou moeten dalen om weer te geven wat zij voor de deal betaalt. Hoe groter de kloof, of spread, tussen de huidige handelsprijzen en hun prijzen die worden gewaardeerd op basis van de aankoopvoorwaarden, des te beter het potentiële rendement van de arbitrageur. (Zie voor verwante literatuur De kansen met arbitrage .)

Een voorbeeld van een geslaagde fusie:
Laten we een voorbeeld bekijken van hoe een succesvolle fusiearbitragedeal in de praktijk werkt.
Stel dat Delicious Co. tegen $ 40 per aandeel handelt wanneer Hungry Co. meekomt en $ 50 per aandeel biedt - een premie van 25%. De voorraad van Delicious zal onmiddellijk springen, maar zal waarschijnlijk snel genoegen nemen met een prijs hoger dan $ 40 en minder dan $ 50 totdat de overnameovereenkomst is goedgekeurd en gesloten. Als het echter tegen een hogere prijs handelt, gokt de markt erop dat er een hogere bieder zal verschijnen.

Laten we aannemen dat de deal naar verwachting wordt afgerond voor $ 50 en Delicious Stock Trading voor $ 47. De risk-gap-opportuniteit grijpend, zou een risicoarbitrageur Delicious kopen voor $ 48, een provisie betalen, de aandelen vasthouden en ze uiteindelijk verkopen voor de overeengekomen aankoopprijs van $ 50 als de fusie eenmaal is afgerond. Van dat deel van de deal, de arbitrageur zakken een winst van $ 2 per aandeel, of een winst van 4%, minder handelskosten.Vanaf het moment dat ze worden aangekondigd, duurt het ongeveer vier maanden voordat fusies en overnames zijn voltooid. Die 4% winst vertaalt zich dus in een rendement op jaarbasis van 12%.

Tegelijkertijd zal de arbitrageur waarschijnlijk Hongaarse aandelen shorten in de verwachting dat zijn aandelenprijs in waarde zal dalen. Natuurlijk kan de waarde van Honger niet veranderen. Maar dikwijls daalt de voorraad van een acquirer in waarde. Als de Hungry-aandelen bijvoorbeeld in prijs dalen van $ 100 tot $ 95, zou de korte verkoop de arbitrageur nog eens $ 5 per aandeel of 5% opleveren.

Vanaf het moment dat ze worden aangekondigd, duurt het ongeveer vier maanden voordat fusies en overnames zijn voltooid. Dus de 4% winst uit de aandelen van doel en de winst van 5% van de aandelen van de overnemende partij zouden zich vertalen in een indrukwekkend geannualiseerd rendement van 27% (minus transactiekosten) voor de arbitrager.

Ken de risico's om de verliezen te vermijden
Hoewel dit allemaal redelijk eenvoudig klinkt, is het zeker niet zo eenvoudig - in het echte leven gaan dingen niet altijd zoals voorspeld. De hele fusiearbitrage is een risicovolle onderneming waarin overnames kunnen mislukken en de prijzen zich in onverwachte richtingen kunnen bewegen, met aanzienlijke verliezen voor de arbitrageur tot gevolg.

De grootste factor die het risico van deelname aan fusiegerelateerde arbitrage vergroot, is de mogelijkheid dat een deal doorvalt. Overnames kunnen om allerlei redenen worden gesloopt, waaronder financieringsproblemen, due diligence-uitkomsten, persoonlijkheidsconflicten, regelgevingsbezwaren of andere factoren die de koper of verkoper ertoe kunnen brengen zich terug te trekken. Vijandige biedingen zullen ook eerder falen dan vriendelijke. Hoe langer een deal duurt om te sluiten, hoe meer dingen mis kunnen gaan om het te verpesten.

Overweeg de gevolgen van het doorgaan van de Hungry-Delicious deal. Een ander bedrijf kan een bod doen op Delicious, in welk geval de waarde van het aandeel mogelijk niet veel zal dalen. Als de deal echter mislukt en er geen alternatieve biedingen worden aangeboden, zou de positie van de arbitrageur in het doelbedrijf waarschijnlijk in waarde dalen, terug naar de oorspronkelijke prijs van $ 40. In dat geval verliest de arbitrageur maar liefst $ 8 per aandeel (of ongeveer 16%).

Aan de andere kant is het gedrag van de aandelen van de overnemende partij minder voorspelbaar in het geval van een gezonken overname. De markt zou de geblazen deal kunnen interpreteren als een groot verlies voor Hungry en de aandelen zouden in waarde kunnen dalen, zeg van $ 100 tot $ 95. In dit geval zou de arbitrager $ 5 per aandeel krijgen van short selling Hungry-aandelen. Short-selling van de aandelen van de overnemende partij zou hier als een hedge fungeren en enige beschutting bieden tegen het verlies van $ 8 per aandeel dat op de aandelen van het doelwit werd geleden. (Voor meer informatie, zie Een beginnershandleiding voor hedging .)

Een mislukte deal - vooral wanneer de overnemende partij een te hoge prijs heeft geboden - kan door de markt worden toegejuicht. De aandelenkoers van Hungry kan terugkeren naar $ 100 of het kan zelfs nog hoger worden, bijvoorbeeld naar $ 105. In dit geval verliest de arbitrager $ 8 per aandeel op de long trade en $ 5 per aandeel op de short trade, voor een gecombineerd verlies van $ 13.

Met shortposities die longposities compenseren, worden samenvoeg-arb-deals verondersteld redelijk veilig te zijn voor brede volatiliteit op de aandelenmarkten, maar in de praktijk is dat niet altijd het geval.Een bullmarkt kan de aandelenwaarde van het doelbedrijf verhogen, waardoor het te duur wordt voor de overnemende partij, en de prijs van de acquirer opdrijven, waardoor er verliezen ontstaan ​​op het short selling-einde van de arbitrageverdeling.

Een bearmarkt kan altijd problemen veroorzaken. Tijdens de marktcrash van 2000-2001 leden arbitrageurs zware verliezen. Als Delicious en Hungry gedurende die tijd bezig waren geweest met een overname, zouden de aandelenkoersen van beide zijn gedaald. Het is waarschijnlijk dat Delicious meer dan Honger zou zijn gevallen, omdat Hungry zijn aanbod zou hebben ingetrokken omdat het optimisme van de markt opdroogde. Als arbitrageurs niet hadden afgedekt door short selling Hungry aandelen, zouden hun verliezen nog groter zijn geweest.

Om een ​​deel van het risico te compenseren, verwarren arbitrageurs traditionele bewegingen, soms worden acquisitiedoelstellingen kortgesloten en gaan de acquirer lang mee, waarna gesprekken op doelwit worden verkocht. Als de fusie uit elkaar valt en de prijs daalt, profiteert de verkoper van de betaalde prijs voor de call; als de fusie succesvol wordt afgesloten, weerspiegelt de call veel van het verschil tussen de huidige prijs en de slotkoers.

Deskundig bedrijf
Kleine beleggers die denken dat ze thuis een beetje fusie kunnen proberen, moeten dit waarschijnlijk nog een keer doen. Veteranenjury Joel Greenblatt, in zijn boek "You Can Be a Stock Market Genius" (1985), beveelt aan dat individuele beleggers zich onttrekken aan de zeer risicovolle arena voor arbitrage van fusies.

De merge-arb-activiteiten zijn grotendeels het domein van gespecialiseerde arbitragebureaus en hedgefondsen. Het echte werk voor deze bedrijven ligt in het voorspellen welke voorgestelde overnames zullen slagen en degenen die zullen falen vermijden. Dit betekent dat zij ervaren advocaten tot hun beschikking moeten hebben om deals en effectenanalisten te evalueren met een goed begrip van de werkelijke waarde van de betrokken bedrijven.

Een gevarieerde verzameling weddenschappen op aangekondigde deals kan een stabiel rendement opleveren voor deze bedrijven. Dat gezegd hebbende, een stroom van winsten wordt nog steeds soms onderbroken door het incidentele verlies wanneer een 'zekerheids'-deal uit elkaar valt. Zelfs met dure professionals om hen te ondersteunen met informatie, kunnen deze gespecialiseerde bedrijven soms nog steeds deals verkeerd maken.

Erger nog, steeds meer gespecialiseerde fondsen die naar dit deel van de markt verhuizen, hebben paradoxaal genoeg gezorgd voor een grotere marktefficiëntie en vervolgens minder winstkansen. Zo kunnen bijvoorbeeld slechts zo veel investeerders stapelen in een fusie-arb-handel voordat de prijs van de aandelen van het doelbedrijf zal stijgen naar de overeengekomen acquisitie per aandeel, waardoor de kans op prijsverdeling volledig wordt geëlimineerd.

Deze veranderende situatie dwingt arbitragers om creatiever te zijn. Om bijvoorbeeld het rendement op te drijven, maken sommige traders gebruik van hun weddenschappen, maar vergroten ze ook hun risico door geleende gelden te gebruiken. Sommige fusiebeleggers doen weddenschappen op potentiële acquisitiedoelen voordat een deal wordt aangekondigd. Anderen treden toe als activisten en zetten de raad van bestuur van een doelwit onder druk om biedingen te verwerpen ten gunste van hogere prijzen.

Conclusie:
Als alles volgens plan verloopt, kan fusiearbitrage potentieel behoorlijke rendementen opleveren.Het probleem is dat de wereld van fusies en overnames vol van onzekerheid is. Inzetten op prijsbewegingen bij overnames is een zeer risicovol bedrijf waar de winst moeilijker te behalen is.

Ga voor meer informatie naar De fusie - Wat te doen bij samenloop van bedrijven , De grondbeginselen van fusies en overnames en In verzilvering van bedrijfsherstructurering .