Achtergrond

Vóór de financiële crisis van 2007 gingen marktpartijen ervan uit dat de interbancaire debetrentetarieven, zoals LIBOR, effectief risicovrij waren. De "risicovrije" LIBOR-curven werden gebruikt als kortingsgrafieken voor de waardering van derivaten waarvan de kasstromen als risicovrij werden beschouwd, na de bekende financiële hoofdsom van het matchen van de disconteringsvoet met de kasstroom. (Zie voor meer informatie: Cashflow met korting - DCF ).

In de nasleep van de crisis heeft de markt zich gerealiseerd dat sommige afgeleide kasstromen en LIBOR-kortingscurven niet risicovrij zijn. Niet-gedekte kasstromen van derivaten zijn onderhevig aan het kredietrisico van de tegenpartij; dat een tegenpartij geen contractuele betalingen doet. Bovendien bevatten de LIBOR-tarieven een kredietpremie voor tegenpartijen die varieert afhankelijk van de economische omgeving. Het is met name belangrijk op te merken dat de risicopremie tijdens een financiële crisis aanzienlijk toeneemt en onder normale omstandigheden niet-verwaarloosbaar is bevonden.

De erkenning van het tegenpartijrisico betekent dat conventionele waarderingstechnieken moeten worden heroverwogen en aangepast om het werkelijke risico van een transactie weer te geven. Wanneer de positie van een derivaathandelaar volledig blootgesteld is aan het tegenpartijrisico, kan het redelijk zijn de kasstromen van dat instrument te disconteren met behulp van een kredietrisicante LIBOR-kortingscurve. Deze benadering is zinvol als de afgeleide kasstromen worden gefinancierd bij LIBOR en als het kredietrisico van de tegenpartij vergelijkbaar is met dat van de interbancaire markt. Als de dekkingsgraad of het kredietrisico verschilt, moet een andere aanpak worden gebruikt om de consistentie te behouden.

Voor derivatenposities met een beperkt tegenpartijrisico, zoals transacties met onderpand met dagelijkse zakelijke zekerheden, wordt het financieringspercentage verondersteld het percentage te zijn dat wordt verdiend op het onderpand. In de meeste gevallen is het onderpandrendement een overnight-rentetarief zoals het Federal Funds-tarief. De meest geschikte kortingscurve om te gebruiken in het geval van derivaten met onderpand is dus de overnightcurve opgebouwd uit overnight geïndexeerde swap (OIS) -tarieven.

Het gebruik van een overnight kortingskromme wordt "OIS discontering" genoemd en wordt vaak gebruikt voor rentederivaten zoals renteswaps en cross-currency swaps. Hoewel veel minder gebruikelijk, maken sommige marktdeelnemers gebruik van OIS-discontering voor derivaten van andere activaklassen. Wanneer een handelaar overschakelt van een LIBOR-kortingscurve naar een OIS-curve, zal de verandering in de derivatenwaarderingen een positieve of negatieve winst en verlies (P & L) hebben. (Zie voor meer informatie over OIS-kortingen: een inleiding tot OIS-discontering ).

Implicaties voor waarderingen

De overnight-curve kan worden beschouwd als de LIBOR-curve zonder tegenpartijrisico-premie.Het resultaat is dat de nachtcurve een neerwaartse verschuiving van de LIBOR-curve kenmerkt. Maar de neerwaartse verschuiving is niet parallel van aard - de kredietspread wordt doorgaans breder naarmate de looptijd toeneemt (zoals in de onderstaande grafiek). Dit komt omdat het risico van niet-betaling toeneemt met de tijd.

Gegevensbronnen: www. treasury. gov; www. het ijs. com

De neerwaartse verschuiving van de kortingskromme leidt tot hogere kortingsfactoren, maar de waarderingsimpact kan positief of negatief zijn.

Interest Rate Swaps en Cross-Currency Swaps

In het geval van renteswaps en cross-currency swaps hangt het verschil in waardering af van het feit of de swap in-of out-the-money is. Onder OIS-discontering - op voorwaarde dat de swap-kasstromen onafhankelijk van de overnight-curve worden bepaald - zal een in het geld aanwezige swap dieper in-the-money zijn en een swap die out-the-money is, dieper uit de markt zal komen -geld. Het is ook mogelijk dat swaps een niet-nul-dagdagelijkse winst per aandeel hebben als marketmakers nog steeds gebruik maken van LIBOR-kortingscurves voor prijsdoeleinden (dit is het geval in sommige minder ontwikkelde markten). Als market makers gebruik maken van OIS-discontering bij prijsbepaling, zal de swap de prijs pareren en is er geen winst- en verliesrekening op de transactiedatum.

Opties

Als opties zijn gedekt door onderpand en de optie-marge een overnight-rente verdient, kan OIS-discontering worden toegepast. Belopties (of rentecapletten) hebben lagere waarden en put-opties (of rentevoetflats) zullen hogere waarden hebben. Nogmaals, deze relatie is alleen waar als de optie kasstromen onafhankelijk van de nachtcurve worden bepaald. (Lees Basisinformatie over opties ) voor meer informatie over opties.

De bottom line

In het verleden gebruikte de markt LIBOR om alle afgeleide kasstromen te disconteren. Door zekerheden gedekte derivatenstromen vormen minder risico en moeten daarom worden verdisconteerd met behulp van een passende kortingscurve. Over het algemeen verdient het onderpand een overnight-rente, wat erop wijst dat een kortingskromme geschikt is. Als u de kortingscurve wijzigt, ontstaat er een waarderingsverschil en deze kunnen positief of negatief zijn. Handelaren en beleggers kunnen de richting van de waarderingsimpact afleiden op basis van de posities die ze aanhouden en of swaps momenteel in of uit het geld zijn.