Het projecteren van rendementen op lange termijn op verschillende activaklassen is misschien een van de belangrijkste vaardigheden die een belegger kan hebben. Maar al te vaak extrapoleren beleggers eenvoudig historische rendementen naar de toekomst. Deze praktijk kan gevaarlijk zijn, omdat seculiere veranderingen (overal tussen 10 en 50 jaar) in de loop van de tijd langzaam plaatsvinden en zich ook voordoen. Zo liepen de aandelen- en vastrentende markten in Japan door de seculiere verandering nadat hun eigen aandelenbubbel eind jaren tachtig uitbrak. Die gebeurtenis veranderde heel wat keren in die markten.

Elk van de drie belangrijkste activaklassen - aandelen, vastrentende waarden en tegen inflatie beschermde effecten - heeft unieke factoren die van invloed zijn op hun verwachte rendement.
Of u nu van plan bent om met pensioen te gaan of toezicht wilt houden op een pensioenfonds, het correct projecteren van langetermijnrendementen zal ervoor zorgen dat uw financiële doelen worden bereikt. Voordat we kijken hoe we de geraamde opbrengsten van de drie belangrijkste activaklassen kunnen berekenen, gaan we eerst een stap terug en bekijken we eerst het historische rendement en het werkelijke rendement.

Een historisch perspectief
In de 20e eeuw domineerden de VS zowel economisch als financieel (de Amerikaanse aandelenmarkt als percentage van de wereldeconomie steeg van naar schatting 22% in 1900 tot meer dan 50 % tegen 2000, volgens een studie genaamd "Irrationeel Optimisme" in het januari / februari 2004 nummer van Financial Analysts Journal ). Als gevolg hiervan waren het rendement op eigen vermogen en de prijsvolatiliteit voor de VS in die periode gunstiger dan het wereldgemiddelde. Maar net zoals de economische dominantie van Groot-Brittannië in de 20e eeuw wegebde, zou hetzelfde lot de VS in deze eeuw kunnen aanschouwen. Ook zijn de meest betrouwbare en meest gebruikte historische rendementen op de lange termijn (Ibbotson Associates) uit 1926, wat nog steeds een relatief korte periode is vanuit een statistisch oogpunt.

Terwijl Amerikaanse aandelen in de twintigste eeuw dankzij de politieke en economische stabiliteit elke twintig jaar een positief rendement hebben gehad, kan hetzelfde niet worden gezegd van andere landen. De economische en financiële decimering van twee wereldoorlogen belemmerde de markten in Europa en Azië. Toch was het niet allemaal een kwestie van soepel zeilen in de Verenigde Staten. Tussen 1966 en 1982 werd de Dow Jones Industrial Average in reële termen met tweederde verslagen, volgens Bryan Taylor's 'Skinning the Bear - Geschiedenislessen voor de 21e-eeuwse beleggingsbeheerders' ( Barron's , 2002 < ). Zonder de grote bullmarkt van 1982-2000 zou die 20-jarige regel voor aandelen niet hebben standgehouden. Laten we nu kijken naar de stappen die nodig zijn bij het berekenen van de geraamde opbrengsten op de lange termijn. Focus op echte rendementen

De eerste stap van dit proces is om zich te concentreren op echte rendementen in plaats van op nominale (niet-gecorrigeerde voor inflatie) rendementen. Nominale rendementen zijn zinloos zonder inzicht in de onderliggende reële rendementen.Zou u bijvoorbeeld liever een rendement van 12% hebben met een inflatie van 10%, of een rendement van 5% met een inflatie van 2%? Als alle anderen gelijk zijn, kiezen de meeste beleggers voor het laatste, omdat het een reëel rendement van 3% zou opleveren in plaats van slechts 2% in het eerste. Inflation-protected securities (IPS) zijn de enige effecten die vandaag een reëel rendement garanderen (lees voor meer informatie
Inflation Protected Securities - the Missing Link .) Fixed Income: gemakkelijk te berekenen < De volgende stap is om te kijken naar de huidige rentetarieven. Historische U. S. vastrentende rendementen zijn slechte voorspellers van toekomstige rendementen sinds de Tweede Wereldoorlog. Tot de jaren zestig was chronische inflatie in Amerika nooit een groot probleem geweest. Beleggers hebben daarom nooit vastrentende waarden goed geprijsd om rekening te houden met dit risico.

Toekomstige rendementen zijn gemakkelijk voorspelbaar voor beleggers met een vast inkomen, aangezien de opbrengstcurves in de meeste landen bestaan ​​voor perioden tussen 30 dagen en 20-30 jaar.
Hoewel dit niet zo eenvoudig is, zijn de meeste rendementen van obligatiefondsen voorspelbaar omdat hun portefeuilles doorgaans indexen volgen waar een rendement tot einde looptijd (YTM) beschikbaar is. Deze YTM geeft een ruwe indicatie van de prestaties van de index gedurende de gemiddelde looptijd. Meerwaarden kunnen een rol spelen in het rendement op vastrentende waarden op korte termijn, maar niet gedurende de looptijd van een obligatie- of obligatieportefeuille. Zorg er ook voor dat u een bepaald percentage van uw verwachte vastrentende rendement aftrekt voor de kostenratio van het management (MER). Vooral in een omgeving met lage rentes is het voor vastrentende managers uiterst moeilijk om voldoende waarde toe te voegen om hun MER te dekken.

Total Return-U. S. Vast inkomen: rente
12/31/04

: 4. 8% Opmerking: om appels met appels te vergelijken, zal een langlopende overheidsobligatie worden gebruikt voor vastrentende waarden. In de VS is dit een 30-jaars schatkist

. Hoewel aandelen de langste looptijd zijn die beschikbaar is (de kasstromen die ze genereren voor beleggers kunnen eindeloos doorgaan), moeten effecten van vergelijkbare looptijden ook worden gebruikt voor andere activaklassen bij het berekenen van het verwachte rendement van een gebalanceerde portefeuille. Voor vastrentende waarden betekent dit dat obligaties met de langste looptijd beschikbaar zijn. IPS: de koppeling tussen vastrentende waarden en aandelen Hoewel dit misschien een afzonderlijke activaklasse is, zou een gebalanceerde portefeuille niet volledig moeten zijn zonder door de inflatie beschermde effecten. Ze zijn slecht gecorreleerd met aandelen en vastrentende waarden en versterken daarom het voor risico aangepaste profiel van een portefeuille (zie

Inflation-Protected Securities: the Missing Link
). Het plezier van IPS is dat het echte rendement bij aanschaf bekend is. De geprojecteerde inflatie wordt geïmpliceerd door het verschil tussen een staatsobligatie en IPS met een gelijkwaardige looptijd. Total Return-U. S. IPS: Reële rentevoet + verwachte inflatie (vast inkomen - IPS) 31/12/04: 1. 9% + (4. 8% -1. 9%) = 4. 8%

Opmerking: Zoals u zult opmerken, zijn de geraamde opbrengsten voor equivalent vastrentende waarden en IPS hetzelfde. Dit is intuïtief zinvol, aangezien de geprojecteerde inflatie de verzoenende factor is. Hun werkelijke rendementen zullen echter waarschijnlijk verschillen omdat de feitelijke inflatie op de lange termijn afwijkt van de geraamde inflatie. Aandelen: de Wild Card

De moeilijkste activaklasse om geprojecteerde rendementen te berekenen is ongetwijfeld aandelen. We moeten eerst kijken naar aandelenrendementen uit een historische context.

Het extrapoleren van historische reële rendementen voor aandelen kan riskant zijn. Factoren die nu duidelijk waren, waren niet duidelijk in het begin van de vorige eeuw. Ten eerste speelden dividenden destijds een veel grotere rol in historisch rendement. Ten tweede zijn de waarderingsniveaus aanzienlijk gestegen in de afgelopen eeuw. Toekomstige rendementen zijn historisch sterk afhankelijk van initiële waarderingen (zie "Dow 5, 000" door Bill Gross in de Sept 2002-uitgave van PIMCO's
Investeringsvooruitzichten

.) Ten derde kan de kwaliteit van de winst een factor. De operationele inkomsten en gerapporteerde inkomsten begonnen bijvoorbeeld aan het eind van de jaren tachtig van elkaar te verschillen (zie Jeremy Siegel's "Long-run Equity Risk Premium", CFA Institute Conference Proceedings - Points of Inflection, 2004). Omdat bedrijven onder druk kwamen te staan ​​om hun rijke aandelenwaarderingen te rechtvaardigen, pasten zij de definitie van operationeel resultaat in hun voordeel aan. Daarom kunnen rijke waarderingsniveaus nog verder worden gerechtvaardigd als het bedrijfsresultaat wordt gebruikt in plaats van de gerapporteerde inkomsten, die zowel beëindigde bedrijfsactiviteiten als buitengewone posten uitsluiten. Als gevolg hiervan kwam 90% van de reële aandelenrendementen voort uit andere factoren dan de winstgroei in de 20e eeuw - voornamelijk dividenden en de uitbreiding van de waardering, volgens Gross.

Omkering van het gemiddelde is een krachtige factor in de beleggingswereld. Het heeft zich in de loop van de geschiedenis herhaaldelijk afgespeeld met pijnlijke asset bubbles en uitgesponnen correcties. De aandelenbubbels in de Verenigde Staten in 1929 en Japan in 1989 zijn twee van de beroemdste van de 20

e

eeuw. ^{Vooruitblikkend zien vooraanstaande onderzoekers over aandelenpremies de aandelenpremie niet veel hoger dan 2-3%, volgens het rapport "Irrationeel optimisme". (Zie ook} The Equity Premium - Part One

en Part 2 .) Een andere rechtvaardiging voor deze lagere aandelenpremie is dat het tegenwoordig veel gemakkelijker is om op de aandelenmarkten diversificatie en liquiditeit te verkrijgen dan het was in het begin van de vorige eeuw, zegt Siegel. Dit zal dus het risico van het bezitten van aandelen verlagen. Total Return-U. S. Aandelen: Risk Free Asset + Equity Premium + Geprojecteerde inflatie 31/12/04

: 1. 9% + 2. 5% + 3. 0% = 7. 4% Opmerking: de Het beste voorbeeld van een risicovrij activum om te meten tegen aandelen is de langst vervallende overheid IPS voor een markt. Voor de U. S.

, dit zou de 30-jarige TIPS zijn. Samenvatting Het ontcijferen van historisch rendement is de eerste stap in het begrijpen van toekomstig rendement. Zoals u hebt gezien, is het bepalen van toekomstig rendement voor vastrentende waarden en IPS een eenvoudiger taak dan voor aandelen. Op zijn minst geven deze geprojecteerde rendementen u een basis bij het bepalen van de relatieve waarde van die drie activaklassen in de toekomst.

Met de komst van IPS konden we de voorspelde inflatie van de markt berekenen voor elke termijn waarvoor er een uitstekende IPS is.Voordat u in de toekomst historische aandelenrendementen extrapoleert, dient u kennis te nemen van enkele kernpunten. Ten eerste zijn de dividendrendementen de afgelopen eeuw dramatisch verlaagd. Ten tweede hebben wijzigingen in de waarderingen van aandelen het startpunt voor de 21e eeuw veranderd. Drie, een lagere aandelenpremie is redelijk gezien uw vermogen vandaag om een ​​liquide, wereldwijd gediversifieerde portefeuille te verkrijgen.
Alle investeringsbeslissingen omvatten een voorspelling van het verwachte rendement. Kunst of wetenschap? Jij mag het beoordelen.

Opmerking: het geraamde totaalrendement (voor reëel rendement, 3% van de geprojecteerde inflatie afgetrokken) in dit artikel is vóór vergoedingen en belastingen en is gebaseerd op een periode van 30 jaar. Ze kunnen worden berekend voor elke ontwikkelde markt met IPS op de lange termijn. Kortere perioden kunnen worden gebruikt, maar met meer volatiliteit rond hun verwachte rendement.