Na de beurscrash van 2008 en de daaropvolgende Grote Recessie, werd een theoretische uitdaging voor het monetaire beleid werkelijkheid in de Verenigde Staten en de rest van de eurozone. Voorgesteld door John Maynard Keynes in de jaren 1920, zou een "liquiditeitsval" ontstaan ​​wanneer de doelrentevoeten zo laag zijn dat mensen hun investeringen volledig stopzetten en in plaats daarvan hun geld oppotten. Dit zou op zijn beurt de rentetarieven laag blijven houden naarmate de vraag naar leningen daalt en de prijzen nog verder dalen, in de richting van een gevaarlijke deflatoire spiraal. Met de Federal Reserve in de VS, met een afnemende kwantitatieve versoepeling (QE), en zelfs met het verhogen van de rentetarieven, zijn de markten aan het terugdeinzen en beginnen over de hele wereld te dalen. (Zie voor meer informatie ook: Het effect van de Fed renteverhoging .)

Tijdens de conferentie van maart 2016 in Davos, ging veel aandacht naar de rol van centrale banken in een mondiale economie na de recessie en met de toespeling dat kwantitatieve versoepeling in al zijn vormen niet had kunnen produceren de gewenste resultaten. Als zodanig, met de wereldmarkten die op de rand van de bearmarkten staan ​​en de economieën die aan de vooravond van een hernieuwde recessie staan, zal de implicatie van het QE-experiment nog enige tijd duister blijven. (Zie voor verwante literatuur: Fear, Loathing en Optimism at Davos .)

Na de discussie in maart 2016 nam de Bank of Japan de extreme maatstaf aan om een ​​negatief rentebeleid (NIRP) uit te vaardigen om deflatoire druk te voorkomen nadat haar QE-inspanningen op zijn.

Het is duidelijk dat het beleid van centrale banken sinds de grote recessie geen tijdelijk probleem is, maar een vast onderdeel van het wereldwijde economische beleid.

Een geschiedenis van QE

Normaal gesproken kan een centrale bank ingrijpen om deflatie te stoppen door expansieve beleidsinstrumenten te implementeren, maar als de rentetarieven al erg laag zijn, is er de technische beperking die wordt begrensd door een minimale nominale nulwaarde. rate.

Nadat de traditionele methoden zijn geprobeerd en mislukt, heeft de centrale bank weinig keus dan zich te bezighouden met onconventioneel monetair beleid om de economie uit de liquiditeitsval te verdrijven en hernieuwde investeringen aan te moedigen en economische groei. In november 2008 startte de Federal Reserve zijn eerste ronde van kwantitatieve versoepeling (QE1) door het kopen van door hypotheek gedekte waardepapieren (MBS), wat beslist geen overheidsbeveiliging is. Het doel was om de activawaarden van deze "toxische" instrumenten te ondersteunen om te voorkomen dat het financiële systeem ineenstortte, wat een enorme blootstelling had aan wat naar haar mening hoogwaardige effecten waren. Een rating 'A' of vergelijkbaar door ratingbureaus, investeringsbanken en buy-side-instellingen vond hun balans beladen met MBS, dat waardeloos papier werd nadat de woningmarkt instortte en de financiële markten neerstortten.(Zie voor meer: ​​ Hoe onconventioneel monetair beleid werkt .)

Hoewel de Amerikaanse overheid nog niet eerder in de Verenigde Staten had gekend, was de aankoop van niet-overheidsobligaties door een centrale bank eerder getest door de Bank of Japan ( BoJ) in de vroege jaren 2000 (Spiegel, 2006). Geconfronteerd met zijn eigen liquiditeitsval en aanhoudende deflatoire druk, begon de BoJ overtollige overheidseffecten te kopen en effectief een impliciete negatieve rente op Japanse staatsobligaties te betalen. Toen dit de inflatie niet deed oplopen, begon de BoJ met asset-backed securities, commercial paper en uiteindelijk gewone aandelen in Japanse bedrijven te kopen.

Uiteindelijk was de effectiviteit van de Japanse QE op het stimuleren van de reële economie minder dan gehoopt. Op dit moment is de Japanse economie sinds 2008 in de vijfde recessieperiode beland en ondervindt een bear equity-markt, ondanks de vernieuwde QE-inspanningen van "Abenomics. "Interessant genoeg had de Bank of Japan, voordat zij in 2001 haar eerste kwantitatieve verruimingsronde uitvoerde, herhaaldelijk de effectiviteit van dergelijke maatregelen verworpen en haar nut in de praktijk afgewezen. Het 'verloren decennium' dat Japan heeft doorstaan, ondanks herhaalde pogingen om de activaprijzen te steunen, hoeft niet geheel verrassend te zijn.

De Amerikaanse Federal Reserve Bank stopte ook niet met één ronde van kwantitatieve versoepeling. Wanneer $ 2. Voor 1 biljoen aan MBS-aankopen konden de activaprijzen niet omhoog blijven, QE2 werd uitgerold in november 2010. En in december 2012 debuteerde de Fed QE3. Om dit alles in perspectief te plaatsen, heeft het Federal Reserve-systeem in 2007, voorafgaand aan de crisis, ongeveer $ 750 miljard aan schatkisteffecten op zijn balans gehouden. Vanaf oktober 2017 was dat aantal opgelopen tot bijna $ 2. 5 biljoen. Bovendien houdt de Fed nog steeds meer dan $ 1 vol. 7 biljoen hypothecaire zekerheden in zijn boeken, waar het eerder effectief nul was.

QE verhoogt activaprijzen en risico-inventarisatie

Ben Bernanke, destijds voorzitter van de federatie, erkende dat de Grote Depressie van 1929, die meer dan een decennium duurde, zo'n ernstige economische neergang was omdat de centrale bank had verzuimd om te handelen om de prijzen te stabiliseren wanneer dat mogelijk was. Volgens velen zou de crisis van 2008 - 2009 vrijwel zeker dieper en pijnlijker zijn geweest zonder kwantitatieve versoepeling, evenals het fiscale beleid van het Troubled Asset Relief Programme, oftewel TARP, waardoor het Amerikaanse ministerie van Financiën zelf zowel gesecuritiseerde activa als beursgenoteerde aandelen kopen.

Volgens een rapport van het Internationaal Monetair Fonds van 2009 verminderde de kwantitatieve verruiming het systeemrisico aanzienlijk, wat anders de markten zou hebben aangetast en het vertrouwen van beleggers herstelde. Onderzoekers hebben bewijs gevonden dat QE2 grotendeels verantwoordelijk was voor de aandelenmarkt van beieren in 2010 en beyon, en de interne analyse van de Federal Reserve heeft aangetoond dat de grootschalige aankopen van activa een "belangrijke rol hebben gespeeld in de ondersteuning van de economische activiteit. "

Anderen, waaronder de voormalige voorzitter van de Federal Reserve, Alan Greenspan, waren kritisch en zeiden dat de kwantitatieve versoepeling weinig had gedaan voor de reële economie - of het onderliggende proces van productie en consumptie.De ervaringen van Japan en de Verenigde Staten brengen de vraag centraal of de centrale banken wel of niet moeten handelen om de prijzen van activa te ondersteunen, en welk effect, indien aanwezig, op het stimuleren van de werkelijke economische groei.

Als marktdeelnemers weten dat de centrale bank in tijden van crisis de vermogensmarkten kan en wil steunen, kan dit een groot moreel risico vormen. Later, ook wel de 'Greenspan / Bernanke put' genoemd, begonnen investeerders en financiële instellingen te vertrouwen op interventies van de centrale bank als de enige stabiliserende factor in veel markten. De redenering is dat, zelfs als de economische fundamentals wijzen op een langzaam herstel en aanhoudend lage inflatie voor de reële economie, een rationele speler nog steeds gretig activa koopt in de wetenschap dat ze moeten instappen voordat de centrale bank werkt om de prijzen steeds hoger te bieden. Het resultaat kan een buitensporig risico zijn, gevoed door de veronderstelling dat de centrale bank er alles aan zal doen om in te grijpen en een instorting van de prijzen te voorkomen.

De ironie is dat de markten positief beginnen te reageren op negatieve economische gegevens, want als de economie gematigd blijft, zal de centrale bank de QE ingeschakeld houden. Traditionele marktanalyses worden plotseling op zijn kop gezet, omdat slechte werkloosheidscijfers de aankoop van activa vóór de centrale bank aanmoedigen, en tegelijkertijd zorgen positieve economische verrassingen ervoor dat de markten dalen, omdat beleggers vrezen dat een einde komt aan de QE, of erger nog, een toename van de rente tarieven boven de bijna-nul procent vloer. Deze laatste kwestie is in de tweede helft van 2015 steeds belangrijker geworden nu de door Janet Yellen geleide Fed zijn eerste rentestijging in meer dan negen jaar overwoog. Terwijl beleggers aanvankelijk de renteverhoging hadden gevierd, is de S & P 500 sindsdien bijna 15% gedaald. (Zie voor meer informatie: Het effect van de rentestijging door de Fed .)

Het kan nuttig zijn om naar historische economische gegevens te kijken om te zien welke invloed de stabilisatie van activa heeft gehad op de Amerikaanse economie. Ten eerste heeft kwantitatieve versoepeling zeker de prijzen van beleggingen positief beïnvloed. De brede aandelenbeurzen van de VS genoten acht achtereenvolgende jaren van bullmarkten, met rendementen die overeenkwamen met veranderingen in de omvang van de balans van de Fed. De 10-jaars en 30-jaars rente op staatsobligaties in de VS lijken ook te zijn verhuisd in lijn met activa-aankopen: de rendementen werden groter naarmate de balans van de Fed toenam en kleiner werd naarmate de balans van de Fed groeide. Voor bedrijfsobligaties namen de spreads op Treasuries af naarmate de Fed zijn balans uitbreidde en sindsdien aanzienlijk breder is geworden, omdat de Fed haar balans niet langer uitbreidt naar de tweede helft van 2017.

Hoewel de activaprijzen een impuls hebben gekregen van QE, hebben veel aspecten van de reële economie lijken volkomen onaangetast te zijn gebleven. Consumentenvertrouwen, industriële productie, zakelijke kapitaaluitgaven en vacatures hebben allemaal geen significante correlatie met veranderingen in de omvang van de balans van de Fed. Sterker nog, de economische output, gemeten aan de hand van veranderingen in het nominale bbp, lijkt in het geheel geen of nauwelijks verband te houden met kwantitatieve versoepeling.

De bottom line

De politiek van activastabilisatie en kwantitatieve versoepeling berust op twee belangrijke vragen: ten eerste, zijn dergelijke inspanningen in de eerste plaats legaal, bijvoorbeeld door tussenkomst van vrije markten; en ten tweede opent het de deur voor centrale banken om aanspraak te maken op "noodmachten" om onnodige controle over het monetaire beleid te krijgen. De Oostenrijkse school voor economie zou voorspellen dat QE kunstmatig prijzen door interventie heeft gestabiliseerd en dat de markten nu op gerechtvaardigde niveaus zullen vallen.

Toch zijn de meeste centrale bankiers bang dat de geest uit de fles is gelaten - of Pandora uit haar doos - en dat QE, om de stabiliteit vooruit te laten gaan, een vaste waarde moet zijn en geen tijdelijke patch. Centrale bankiers hebben ook een stimulans om het vol te houden: noodmachten hebben centrale banken gecreëerd die nu de belangrijkste crediteuren zijn van nationale regeringen, en zouden dus potentieel ongeoorloofde zeggenschap over de beurstrings van die regeringen kunnen uitoefenen.

Sommige economieën, zoals de VS, groeien in termen van ruwe data en de centrale bank moet dienovereenkomstig handelen om te regeren in het monetaire beleid. Maar de wereldeconomieën van vandaag zijn intrinsiek met elkaar verbonden; zelfs als de VS activa-aankopen terugdringen, zullen er meer in het buitenland plaatsvinden. Buitenlandse centrale banken hebben nu te maken met een gebrek aan valutareserves om aankopen te doen. Een stap terug, misschien een grotere vraag dan of centrale banken moeten handelen om de activaprijzen te stabiliseren om een ​​grotere economische crisis te voorkomen, is: wat gebeurt er als alle activa die worden gekocht stoppen?